佳电股份是中国特种电机的创始和主导厂商，深耕电机行业超过80年，业绩稳定增长，是我国防爆电机及核用电机领域的核心龙头厂商。公司计划严格执行降本增效方案，制定股权激励规划。此外，据公司公告，公司拟现金收购“哈动装51%股权”以解决同业竞争，铺平发展道路。我国三代、四代核电加速发展，风电、化工等领域发展稳定，由于并购哈动装已于2023年年末完成，使用2024年盈利预测及折现基准年份进行估值，结合PE及DDM估值，给予公司目标价14元，首次覆盖，给予“买入”评级。
▍公司系国内特种电机领先企业。公司系我国大中型、特种电机的创始主导厂商，在防爆、起重冶金、核用等电机领域居于领头羊，2012-16年受行业需求下滑、竞争加剧及内部治理问题，公司经营承压。2017年以来公司大力改革，内部治理显著优化，发展重新步入正轨，公司2017-2022年收入/归母净利润CAGR达18%/24%，2022年被国资委纳入“国有企业公司治理示范企业”，2023年入选“创建世界一流专精特新示范企业”。
▍电机市场空间超1500亿元，下业需求稳步增长。考虑新增和存量更新需求，我们保守预计中国电机行业空间超1500亿元，保持稳健增长；从竞争格局看，电机市场之间的竞争较为充分，大中型电机市场集中度较高，中小型电机市场集中度较低，外资品牌以西门子/ABB为代表，国内卧龙电驱和佳电股份处于领先地位。
▍高效节能成为电机行业发展共识，能效升级推动龙头份额提升。需求侧看，国家“双碳”目标推进下业大力减排，高能效电机节约能源的效果显著，已成为行业发展共识；供给侧看，国内多次更新强制性国家标准《电动机能效限定值及能效等级》，提高最低电机能效标准，且工信部政策文件《电机能效提升计划(2021-2023年)》提出2023年高效率节约能源电机年产量达到1.7亿千瓦，2025年新增高效节能电机占比达到70%以上，据此我们测算节能电机行业2023-2025年有望保持20%以上的增长。受益于能效升级趋势，佳电股份/南阳防爆2017-2022年5年收入CAGR达19%+/13%+，行业有突出贡献的公司增速远高于电机行业增速。
▍三代核电批量化建设趋势形成，四代核电打开更大成长空间。三代核电方面，我国三代核电已形成批量化建设趋势，据Wind，公司在二代核电市占率超80%，三代核电领域已实现了多系统电机的国产化，未来解决同业竞争事宜后，将充分受益核电批量化建设。四代核电方面，高温气冷堆因其有更高安全性、可用于制氢等优势发展快速，据中核集团电子采购平台，公司作为主氦风机核心供应商已中标约6.44亿元订单，占据70%以上份额，有望充分受益。
▍风险因素：宏观经济和行业景气度波动风险；哈动装整合没有到达预期；核电推进进度没有到达预期；业绩没有到达预期；公司新品研制及市场推广不及预期。
▍盈利预测、估值与评级：合理假设费用端后，我们预计公司2023/24/25年营业收入为52.4/61.8/72.6亿元，归母纯利润是4.48/5.83/6.78亿元，EPS为0.75/0.98/1.14元。当前公司股票价格对应2023/24/25年PE为14/11/9倍，哈动装于2023年年末完成并购，因此使用2024年盈利预测及折现基准年份进行估值，选取业务相近的卧龙电驱、湘电股份和华荣股份作为可比公司根据2023年12月29日Wind一致预期，可比公司2024年平均估值水平为19倍，可比公司中湘电股份估值水平较高提高了中等水准，考虑到佳电股份并购哈动装后资产整合具备一定的不确定性，我们保守给予佳电股份2024年14倍PE估值，2024年预测EPS为0.98元，对应目标价13.7元，同时结合DDM模型2024年每股13.57元的估值，我们给予公司2024年14元目标价，首次覆盖，给予“买入”评级。
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